工行：今年中小企业融资可能性减小 6个月目标5.9元维持增持评级

    工商银行1月27日发布2009年业绩简报称，2009年归属于母公司的净利润较去年同期增长15%左右。

    我们的判断是，2009年工商银行业绩略超预期。理由是，2009年工商银行在息差大幅收窄的环境下，依托强劲的信贷增长、较高的资产质量和严格的费用控制等，保持了业绩的较快增长。据悉，2009年工商银行的净利润约为1273亿元，略超我们之前的预期(1237亿元)约2.9%。

    总体来看，工商银行具有较高的业务成熟度、均衡的业务结构，在对公大客户和零售业务领域均具有很好的基础，未来有望成为具有国际竞争力的大银行。

    我们预计工商银行2010年和2011年的净利润分别将达到1561亿元和1795亿元，每股收益分别为0.47元和0.54元，其2010年的动态PE(市盈率)和PB(市净率)分别在10.67倍和2.19倍左右，处于十分安全且具有一定提升空间的位置上。

    鉴于市场在经历一定幅度调整后风格转换进程可能加快，股指期货和中小企业融资融券等创新产品推出后对于大盘股的助推作用也会有所显现，由此我们维持对工商银行的“增持”评级，并给予6个月目标价5.90元。

    昨日工商银行报收于4.9元，下跌1.8%。

    信贷或平稳增长

    值得关注的是，近日市场传闻部分银行因今年1月份放贷过快而被提高了存款准备金率0.5个百分点，工商银行亦在其中(详见早报今日A25版、昨日A36版)。我们判断，即使传闻属实，也应属于临时性的措施。

    今年1月份的信贷放量在很大程度上源于去年下半年的大量储备项目的集中释放。此外，在目前的情况下，年初银行在利润驱动下大量投放贷款，从而与监管层形成一定的博弈关系，这种现象虽然很难避免，实时的信贷监管不会影响全年的放贷计划的实施，我们预计工商银行2010年信贷将保持平稳增长，贷款增速将略低于全行业约17%左右的平均水平，我们目前预计在15.5%的水平左右。

    息差或提20个基点

    在目前这种要求商业银行按日上报信贷数据的情况下，各家银行对于优质贷款客户的争夺将受到一定制约，在整体上提高了银行业的议价能力，因此息差水平具有超预期上升的可能。当然我们判断工商银行作为国内最大商业银行，其国有的背景和一贯稳健的风格令政府项目贷款等低收益低风险贷款在新增贷款中的比重仍将高于中小银行，因此在息差方面的弹性将不及中小银行。

    去年12月的经济指标公布以来，随着经济趋热迹象的进一步显著，市场对于加息时点的预期普遍有所提前。我们认为，随着CPI(居民消费价格指数)增速的进一步上升(到今年4月份左右可能会达到同比4%以上的水平)，二季度加息的可能性在提高，第一次加息以对称性加息(一年期定期存款和贷款利率同时提高27个基点，活期不加)的可能性为大，今年加息的次数可能达到两次。但要进入连续的利率上升轨道，还是和外部环境特别是美联储的利率政策有密切关联的。

    虽然并不排除未来在进入连续稳步加息通道时，可能有个别的不对称加息(只加存款利率)，但在步入加息通道的早期，使用这种手段的可能性较小。

    基于以上判断，我们预测工商银行2010年的净息差水平将提升20个基点左右。

    中小企业融资压力并不大

    我们预计工商银行2009年末的核心资本充足率和资本充足率分别在12.19%和9.46%左右，2010年末的核心资本充足率和资本充足率分别在11.18%和8.66%左右，这样来看，工商银行的中小企业融资压力并不突出。

    去年在资本充足率监管强化的背景下，市场对于银行中小企业融资特别是大银行中小企业融资的反应激烈。我们认为，加强资本监管(以及强化拨备覆盖率要求等)即体现了国际银行业的监管趋势，更重要的是体现了管理层对于保持银行资产负债表长期健康的关切，这并不意味着银行业存在现实的资本严重不足的风险。在信贷收紧的大背景下，2010年上市银行在中小企业融资方面很可能将保持一定克制，保增长的再中小企业融资有可能暂时淡出，工商银行在2010年公布股权中小企业融资方案的可能性也在减小。

    ◎　观点

    高盛：工行估值合理

    早报讯 投资银行高盛称，工商银行2009年净利好于预期，是因为工行的净利息收益率按季上升，且资产质量改善。

    高盛预计，工行去年股本回报约20%。

    高盛认为，工行的活期存款比例上升和正常贷款取代贴现票据，都有助其净利息收益率按季扩大。该行同时指出，工行不良贷款净形成率和信贷成本也可能较预期低。

    高盛称，工行基本面强劲，资本充足率在行业内最高，其H股估值合理。

    工行眼下H股价格略高于其A股价格。